【券商聚焦】国泰君安：美国通胀将如何演绎？_天天微速讯

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2023年4月，美国CPI继续回落，通胀压力有所缓解，市场开始预测下半年可能会出现降息。然而，我们认为仍然存在结构性通胀压力，短期通胀可能会经历一些波折，而长期预期仍然维持在较高水平，因此美联储在政策转向时将更为谨慎。

通胀走高的驱动因素包括内生因素和外部冲击，涵盖需求冲击、供给冲击、通胀惯性和货币等四个方面。由于经济结构变化、宏观政策调整和外部环境的不确定性，这些驱动因素及其关系呈现出明显的时变性特征。根据TVP-VAR模型的结果，美国疫后的通胀周期主要由需求膨胀驱动。

回顾过去几轮通胀周期的演变过程，高通胀通常始于弹性通胀，逐渐传导至粘性通胀，并支撑长期通胀水平上升。

短期来看，美国通胀仍可能经历一些波折，通胀风险可能会在下半年出现。根据我们根据CPI权重将其拆分为食品、能源、核心商品、住房服务和其他核心服务（不包括房租）五个部分，尽管通胀压力有所缓解，但租金、除房租外的核心服务以及二手车等核心商品仍具有一定的粘性，因此通胀下行阶段仍可能出现波折。

从长期来看，劳动力市场仍是影响美国通胀走势的最大不确定性因素。疫情后，菲利普斯曲线的斜率明显上升，核心通胀的长期中枢难以回到疫情前的水平（2%）。根据SVAR模型的结果，长期通胀中枢可能会维持在3%以上。

目前市场预期美联储可能在下半年降息。根据CME利率期货隐含的联邦基金目标利率预期，6月美联储停止加息的概率为73.9%，而12月议息会议加权平均利率预期为4.55%，预期降息幅度约为50个基点。然而，考虑到结构性通胀压力仍然存在，短期通胀可能会经历波折，而长期预期保持在较高水平，因此美联储在政策转向时将更加谨慎。

总结起来，尽管美国CPI在2023年4月继续回落，通胀压力有所缓解，市场预期下半年可能会出现降息，但我们认为结构性通胀压力仍然存在，短期通胀可能会经历波折，而长期预期仍然保持高位。劳动力市场是影响通胀走势的最大不确定性因素。因此，美联储在决定政策转向时将更为谨慎。